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聯發科(2454.TW/2454 TT)公司營運每況愈下重要訊息我們將 2023-24 年每股盈餘預估分別由 50.67 元及 56.89 元下修 13.3%與10.6%至 43.95 元及 50.86 元，係因 ASP 壓力加劇且 5G 與 4G 市場之市佔率皆加速流失，導致營收和毛利率預估下修。評論及分析與 Qualcomm 於 5G 及 4G 市場競爭加劇。隨 Qualcomm (美)採取更積極的產品定價策略以提升市佔率及擴大營收規模，並去化 Wafer bank 中高築的庫存，我們見到公司正面臨 ASP 壓力攀升且 5G 和 4G 智慧型手機市佔率皆加速流失。此外，中國智慧型手機需求復甦自今年疫情解封至今仍不如預期。我們預估聯發科今年智慧型手機晶片出貨量為 3.5-4.0 億顆(5G 為 1.35-1.40 億顆、4G 為 2.3-2.4 億顆)，較前次預估之 4.0-4.3 億顆(5G 為 1.5-1.6億顆、4G 為 2.5-2.7 億顆)下修 10-13%，且較 2022 年出貨量低 20-25%。非智慧型手機業務難以抵銷智慧型手機之疲弱需求。我們觀察到近幾個月TV SoC 和 Wi-Fi 需求稍有復甦，但我們預期未來數月 PMIC 需求將持平。因此，我們認為 2023 年非智慧型手機業務將難以抵銷智慧型手機之疲弱需求及 ASP 下滑。市場預估之營收和利潤率具下修風險。考量智慧型手機需求復甦有限，加上來自 Qualcomm 之競爭加劇，我們預期 2023-24 年市場共識之營收和獲利具進一步下檔風險，並認為管理層 2023 年 47%之毛利率目標恐難以達成。我們下修 2023-24 年營收至 4,549 億及 4,980 億元，分別低於市場共識6.5%及 11.6%；2023-24 年毛利率則分別下修至 46.2%及 45.2%，分別較市場共識低 1.1 及 2.2 個百分點。我們預估 2Q23 營收將季增 2-10%，且毛利率中位數展望預計為 46.0% (自 1Q23 之 47.5%季減)。投資建議我們預期市場將進一步下調獲利預估，呼應我們認為聯發科獲利前景下修之觀點。目前股價交易在 2023-24 年每股盈餘預估 16 倍及 14 倍，對比過去三年平均本益比為 13 倍。我們將目標價由 636 元(2023 年每股盈餘預估 12倍)調整至 625 元(3Q23-2Q24 每股盈餘預估 12 倍)，建議投資人暫且觀望，靜待智慧型手機需求明顯改善且 ASP 壓力緩解。維持「持有」評等。投資風險庫存修正快於預期；5G 智慧型手機需求增溫；5G 智慧型手機市佔擴大。
光寶科(2301.TW/2301 TT)近期谷底已現，長線題材展望無虞重要訊息光寶科公告 3 月營收 127 億元，月增 17%，1Q23 營收累計 342 億元，季減 21%、年減 17%。評論及分析2Q23 營收將季增 12%。1Q23 營收低於凱基預估 1%，主因消費性需求疲弱 (IT、可見光和智慧家庭) 及雲端運算客戶短期庫存去化。管理層自估營收已於 1Q23 落底，指出 PC、雲端運算與汽車電子等業務 2Q23 出貨將呈季增。我們下修 1Q23 營利率至 6.5%，EPS 0.90 元，並下修 2Q23 營收 4%至 384 億元，EPS 1.25 元。長期展望無虞，成長動能之貢獻漸增。光寶科透過處份非核心事業，將其發展重點重新導向至選定市場，如雲端運算、汽車電子、不可見光等，完成業務轉型，並看好 Internet of Energy (IoE) 的潛力，目標新市場將源自能源轉型 (5G 專網和智慧電網)。上述舉措應有助於降低消費性市場的營收比重，我們預估將自 2022 年的 53%降至 2024 年的 45%，而長期成長動能之營收貢獻則從 33%增至 41%，有利於光寶科獲利前景。2H23 重啟營收動能，2024 年將迎來強勁一年。我們預計 AI 伺服器、積極布建美國電動車公用充電網絡及汽車電子 (ADAS、OBC) 與 5G 專網等題材之布局將使光寶科於 2H23-2024 年受惠，並看好公司在伺服器電源市場進一步擴大市佔率。因 1H23 營運落後，下修 2023 年 EPS 預估 11%至 5.51元，2023 年營收預估則下修至 1,609 億元，年減 7%，部份係因公司處分2022 年營收佔比 6%的多功能事務機 (MFP) 業務，對比公司調降後年持平之展望；預估 2024 年營收將勁揚 14%，EPS 7.03 元，年增 28%。投資建議光寶科股價自凱基舉辦 NDR 以來已上漲 13% (含現金股利 3 元)，我們認為儘管近期營運逆風，然其可持續性業務模式已帶來評價上調契機。因目前評價不高，凱基重申「增加持股」評等與 12 個月目標價 84 元，係基於 12 倍2024 年 EPS 預估，對比歷史本益比區間 9-13 倍，建議投資人逢低買進。投資風險美系 CSP 業者放緩雲端資本支出；消費性需求持續孱弱。
長榮航(2618.TW/2618 TT)客運成本上升高於預期重要訊息長榮航 1Q23 合併營收為 444 億元，年增 47.6%，略高於凱基預估，主因維修及其它營收高於預期，但客、貨運營收符合預期。評論及分析1Q23 客、貨運營收符合預期：1Q23 長榮航合併營收年增 47.6%，略高於凱基預估，主因為維修及其它營收高於預期。而客運營收大幅年增 1,740%至277.5 億元，主因歐、美航班數已回到疫情前水準，帶動 RPK 回升到疫情前的85-90%，以及票價維持高檔。而貨運營收則年減近 60%至 104.5 億元，主因受到 FTK 及單位收益均呈現逐年下降趨勢不變。我們大致維持 2023 年客運營收年增 251%至 1,119 億元，貨運營收年減 62.7%至 338 億元。2023 年客運變動成本上升高於預期：長榮航客運變動成本主要為燃油成本、人事、營業推廣及旅客服務成本。我們觀察到近期雖油價下跌，但航空油價因需求增加而未下降太多，目前維持在每桶 100 元美金附近，在航班增加帶動用油桶數增加及維修成本提高下，我們上調 2023 年客運成本及費用 4.3%至1,549 億元。下修 2023 年獲利 18.6%：雖長榮航 1Q23 合併營收略優於預期，但在客運相關變動成本提高下，我們下修 1Q23 獲利 31%至 38.8 億元，下修後 1Q23 的EPS 為 0.72 元。而在 2023 年維修營收優於預期下，我們小幅上調 2023 合併營收 2.6%至 1,690 億元，年增 22.4%。但在客運相關成本費用上升速度高於預期下，我們下調 2023 獲利 18.6%至 86.2 億元，年增 21.6%，下修後 EPS為 1.61 元。我們仍維持長榮航 1Q23 為 2023 年獲利高峰。投資建議長榮航 1Q23 合併營收略優於預期，但在客運相關成本提高下，我們下修2023 年獲利 18.6%。我們將一年目標價下調至 26 元（以 2023 年每股淨值及 PB 的 1.5 倍），維持「持有」的投資評等。投資風險客運票價上漲優於預期。
台積電(2330.TW/2330 TT)長期成長無虞，惟近期面臨逆風重要訊息台積電 1Q23 營收 5,086 億元，季減 18.7%，但年增 3.6%，達公司展望低緣，分別低於我們預估及市場共識 3.1%及 3.0%，主因 PC 與智慧型手機庫存調整較預期緩慢，及新台幣兌美元匯率升值(30.4 元，對比展望為 30.7 元兌 1 美元)。評論及分析2Q23 營運依舊疲弱，係因 PC 及智慧型手機需求不振。由於庫存調整較預期緩慢與 PC 及智慧型手機需求復甦乏力，我們預期 2Q23 營收仍將疲弱，使 2Q23 毛利率承壓。因此，我們下修 2Q23 營收 4.4%，隱含季減 5.9%(以美元計)，並因產能利用率下滑而調降 2Q23 毛利率預估至 51.4% (先前為 52.0%)。2H23 復甦展望將低於共識。台積電將於 4 月 20 日召開 1Q23 法說會，而我們預期 2H23 反彈幅度將低於共識，係因我們已見到 2H23 N4/N5 製程砍單。2023 年資本支出方面，我們注意到台積電正在利用閒置的 N5 及 N7 產能支援 N3 製程。我們因此預估 2023 年資本支出為 320 億美元，落於 320-360 億美元展望之低緣。矽含量長期成長不變。長期而言，我們認為每單位晶片或插槽之矽含量成長趨勢仍將維持不變，且將隨 AI 及先進封裝解決方案如 CoWoS、Fan-out 及3D SoIC 之採用增加與製程持續升級而不斷成長。此外，我們預估 PC 及智慧型手機將於 2024 年回到正常需求循環。因此我們維持 2024 年營收大致不變，隱含 2024 年營收將顯著成長(年增 22.4%)，但我們下修 2023 年營收 2.6%至年減 4.6% (以美元計)，對比展望之微幅成長。此外，我們預估2023-24 年毛利率分別為 53.8% 與 55.5%。投資建議儘管台積電於近期面臨 PC 及智慧型手機需求疲軟與客戶砍單之逆風，我們仍認為台積電長期將持續受益於 AI 與其先進封裝解決方案採用增加。股價目前交易於 2023-24 年每股盈餘預估之 17 及 13 倍，對比歷史平均本益比為 16-17 倍。我們將目標價由 603 元調降至 591 元，係基於 17 倍 3Q23-2Q24 每股盈餘預估，維持「增加持股」評等。投資風險全球景氣與地緣政治不確定性；庫存隱憂。
華航(2610.TW/2610 TT)1Q23 營收不如預期重要訊息華航 1Q23 合併營收為 427 億元，年增 14.7%，低於凱基預估，主因客運營收為 245 億元，低於凱基預估的 269 億元。評論及分析1Q23 客運營收不如預期：華航 1Q23 客運營收為 245 億元，低於凱基預估，主因在各航線陸續增班下，使票價上漲不如預期，預估 1Q23 單位收益僅達 2.9，低於凱基預估的 3.3。而在航班數增加優於預期下，1Q23 的 RPK已達到疫情前的 70-75%，主因長線航班數已回到疫情前水準。我們預期隨著疫後各國航班陸續增加的情況下，票價也將逐步回降至疫情前水準，我們下修 2023 年單位收益至 2.79，因此下修 2023 年客運營收 5.3%至 1,100億元。1Q23 客運成本上升將高於預期：華航客運變動成本主要為燃油成本、人事、營業推廣及旅客服務成本。我們觀察到近期雖油價下跌，但航空油價因需求增加而未下降太多，目前維持在每桶 100 元美金附近，以及用油桶數增加，使燃油占總成本達 35%以上，加上其它客運變動成本隨航班增加而上升，我們上調 2023 年客運成本及費用 3.3%至 1,728 億元。下修 2023 年獲利 92%：華航 1Q23 合併營收低於預期，雖貨運營收符合預期，但客運營收不如預期，再加上客運相關變動成本提高下，我們下修1Q23 獲利 81%至 6.9 億元，下修後 1Q23 的 EPS 為 0.12 元。而在 2023 年客運營收不如預期下，我們下調 2023 合併營收 2.1%至 1,764 億元，年增17%，且在客運相關成本費用上升的情況下，我們下調 2023 獲利至 6.89億元，年減 76%，下修後 EPS 為 0.11 元。投資建議華航 1Q23 營收不如預期，2H23 單季獲利仍有機會出現虧損。我們將一年目標價下調至 15.2 元（以 2023 年每股淨值，及 PB 由 1.4 倍下調至 1.3倍），投資評等下調至「降低持股」。投資風險客運票價上漲優於預期。
大立光電(3008.TW/3008 TT)既有遠慮，亦有近憂重要訊息大立光舉辦法說會更新公司近況，管理層預期 4-5 月客戶拉貨動能仍較為疲弱，且將低於 3 月之水準。評論及分析1Q23 營業利益低於預期，每股盈餘則符合預期。1Q23 營收為 91.4 億元，季減 36.5%，年減 9.8%，低於凱基預估與市場共識。管理層表示毛利率季減 6.5 個百分點至 49.4%主因受規模下滑與產品組合較差影響。營業利益為32.7 億元，則分別低於凱基預估與市場共識 16.3%與 13.3%。業外方面則有匯兌損失約 4.64 億元，利息收入約 9.2 億元與其他收益約 5,000 萬元，總計每股盈餘為 24.64 元，季減 18.3%，年減 40.3%，符合凱基預期並低於市場共識。4-5 月客戶拉貨動能仍較為疲弱。展望 2Q23，管理層預計 4-5 月客戶拉貨動能仍較 3 月疲弱，並表示近期觀察客戶於中低階產品之需求略有好轉，然高階產品需求仍舊低迷。我們對應下修大立光 2Q23 營收預估 19.8%至80.8 億元，季減 11.5%，年減 16.4%，並調整每股盈餘預估至 19.68 元，季減 20.1%，年減 46.9%。維持對大立光保守之看法。管理層表示潛望式鏡頭產品雖將挹注營收，但良率亦將對毛利率造成影響，並表示客戶有望於 1H24 採用模造玻璃+7P 設計之新產品。新廠部分則將維持計畫，預期設備將於 3Q23 開始遷入。我們認為(1)潛望式鏡頭將助益 2H23 營收，但考量良率、來自客戶價格之壓力與實際需求等因素，我們認為獲利貢獻仍須觀察；(2)新廠開出後，若鏡頭需求仍不如預期，較低的產能利用率與折舊費用將對毛利率造成負面影響；(3) 8P規格已大致滿足客戶需求，對升級至 9P 之意願仍不明朗；及(4)公司對較低毛利率產品之接受度將依市場情況持續調整，因此對大立光之看法仍較為保守。我們調整 2023 年營收預估至 443 億元，而基於其現金充沛，調高全年業外利息收入後，每股盈餘預估為 119.89 元，分別年減 7.2%與 29.3%。投資建議我們維持對大立光「持有」之評等，並將目標價調整至 1,920 元，基於2023 年每股盈餘預估之 16 倍換算得出。投資風險智慧型手機需求復甦強勁；鏡頭升級趨勢加速；同業競爭放緩。
川湖(2059.TW/2059 TT)2023 年營收成長不易但獲利率穩定重要訊息3 月營收 4.61 億元 (月增 53%，但年減 30%)，1Q23 營收季減 42%、年減33%至 11.6 億元。因庫存修正，管理層預期 1Q23 營收為全年谷底，2H23 將強勢反彈。評論及分析客戶庫存修正使 1H23 營收平淡。3 月營收月增 53%，但因客戶庫存修正，1Q23 營收年減 33%、季減 42%，低於我們預估與市場共識。伺服器導軌與廚具市場仍在進行庫存調整，雖預期 2Q23 營收將兩位數季增，但仍年減。我們因此下修 1H23 營收至年減 30%，儘管 2Q23 營收預估將季增20%。然而，我們預估 1H23 毛利率將維持在 55-57%之高水位，但營收年減將使營利率年衰退。1Q23 匯損約 7,000-8,000 萬元，營收及獲利將為2023 年全年谷底。2H23 營收將反彈，但 2023 年營收成長不易。川湖伺服器導軌客戶包含企業及 CSP 業者。企業客戶佔 2022 年伺服器導軌營收近 50%，因企業擴張減緩，2023 年此營收應不易成長。而 CSP 業者除面臨新 CPU 平台 EagleStream 與 Genoa 供應問題外，1H23 亦調整資本支出。此外，1H23 庫存持續調整與利率上揚亦使廚櫃市場需求疲弱。我們預期最快 2H23 底營收才會恢復年增，因此下修 2023 年營收預估 16%至年減 16%。然而，考量新機種上市且公司在高階機種市場地位穩固，將抵銷營收衰退對毛利率之影響，因此預期 2023 年毛利率年持平，而營利率則將年減。反映 1H23 營收及獲利疲弱，我們下修 2023 年 EPS 至 26.77 元(年減 37%)，並預估 2024 年EPS 為 33.53 元(年增 25%)。我們認為川湖將維持其在伺服器和廚具滑軌的競爭力，不過同業加入市場爭取伺服器 CSP 客戶訂單，恐將影響其評價。然而，我們認為川湖毛利率表現優異，反映其仍保有產品設計與專利優勢，而伺服器市場需求成長仍將使川湖 2024 年營收恢復成長。投資建議反映獲利調整與競爭，目標價從 535 元調降至 495 元 (基於 15 倍 2H23-1H24F EPS 預估)；因 2H23-2024 成長動能加速，維持「增加持股」評等。投資風險廚具滑軌營收復甦疲弱、缺工、新台幣強勢。
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發表於 2023-4-20 10:44:13
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