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大立光電(3008.TW/3008 TT)2Q23 營收仍具下檔風險重要訊息我們進一步下調對大立光 2Q23 之營收預估。評論及分析2Q23 營收仍有下檔空間。管理層於 1Q23 法說會上提及 4-5 月客戶拉貨動能將較 3 月疲弱，並表示近期觀察客戶在中低階產品需求略有好轉，高階需求仍屬低迷。在法說會後至今，凱基與市場共識對於 2Q23 營收分別自 101億元與 92.8 億元下調 19.8%與 3.8%，至 80.8 億元與 89.3 億元。然而我們認為美系客戶因應新機種即將推出，於 2Q23 持續限縮訂單。雖然管理層在 1Q23 法說會上表示，客戶拉貨動能與營收並不完全同步，但我們認為拉貨動能疲弱終將反應於營收。綜上，我們下調大立光 2Q23 營收 8.1%至74.3 億元，每股盈餘為 17.37 元，季減 29.5%，年減 53.1%，並預計市場共識之大立光 2Q23 營收與獲利預估仍具下檔空間。營運谷底將過，回溫幅度將做為未來檢視重點。展望 2H23-2024，我們認為(1)潛望式鏡頭產品單價雖較高，但未如過往新產品推出時具較高毛利率，因此獲利貢獻仍需持續觀察；(2) Android 陣營客戶因手機市場需求疲弱，以及隨 AI 對拍照後製技術演進，高規格鏡頭產品升級效益逐漸下降等因素，使得庫存去化速度緩慢；(3)中低規格鏡頭將持續受到來自同業的價格競爭壓力：及(4)未來若新增其他毛利率較低之業務，則獲利能力將進一步受到侵蝕。我們調整 2023 年營收預估為 439 億元，每股盈餘預估為 119.27 元，分別年減 8.0%與 29.6%。投資建議我們維持對大立光「持有」評等，目標價調整為 1,910 元，基於 2023 年每股盈餘預估 16 倍推估而得。投資風險智慧型手機需求復甦強勁；鏡頭升級趨勢加速；同業競爭放緩。
立積(4968.TW/4968 TT)復甦開始重要訊息立積舉辦法說會更新公司近況，管理層表示 2Q23 目標為不再虧損，並預期2H23 營收將大幅成長，2024 年目標則為非中國市佔率加倍。我們重啟對立積之評等。評論及分析1Q23 為營運谷底。管理層表示 1Q23 營收 6.37 億元季減 19.8%，年減26.2%，主因 Wi-Fi 5 產品營收較 4Q22 季減 28%，而產品組合較差則影響毛利率至 24.6%，加計營業費用約 2.68 億元，及利息收入約 512 萬元與匯兌損失約 412 萬元後，總計每股虧損 0.99 元，低於市場共識。2Q23 目標為不再虧損，2H23 展望樂觀。展望 2Q23，管理層除了預期營收將較 1Q23 雙位數成長之外，亦表示目標為不再虧損，2H23 則將較 1H23大幅成長。公司看好歐美運營商需求，也樂觀看待中國市場下半年拉貨動能將較上半年顯著增加，預估 1H23 與 2H23 營收配比約為 35%比 65%。復甦之路逐漸明確。管理層表示對未來展望樂觀，成長動能包括(1)目前全球市佔率約為 20%，其中非中國市佔率則約為 10%，公司 2024 年將致力於將非中國地區市佔率提升至 20%，即目標為年增 100%；(2)FEM 在 Wi-Fi6E 頻段開始成為標準設計，目前預期 Wi-Fi 6 於 2024 年佔比將達 60%以上，Wi-Fi 6E 需求將較少，Wi-Fi 7 則有加速跡象，而 Wi-Fi 7 FEM 單價幾乎為 Wi-Fi 6 價格之 2 倍；(3)公司將持續審視成本與支出，並改善產品組合，毛利率長期目標 30-35%未變；及(4)1Q23 庫存已較 4Q22 減少 30%，預期2Q23-3Q23 將恢復至較正常之水準。投資建議我們認為立積營運谷底已過，考量晶圓代工產能與供應已逐漸充裕，且未來Wi-Fi 6E 與 Wi-Fi 7 對 FEM 需求更加明確，我們重啟立積評等，並給予「增加持股」，目標價為 200 元，基於 2024 年每股盈餘預估 30 倍換算得出。投資風險Wi-Fi 射頻前端市場需求不如預期；同業競爭加劇。
台達電(2308.TW/2308 TT)2Q23 起重拾動能，長期催化劑和成長前景無虞重要訊息台達電公告 1Q23 EPS 2.66 元，季減 13%、但年增 14%。評論及分析產品組合與庫存減損致 1Q23 毛利率不如預期。1Q23 EPS 分別落後市場和凱基預估 10%、2%，主因毛利率季減 0.5 個百分點至 27.5%，營益率季減1.1 個百分點至 9.1%，管理層歸因於產品組合不利、庫存減損及經濟規模縮小。1Q23 營收季減 12%、但年增 13%至 929 億元。電動車解決方案、工業自動化 (IA) 與網通營收季增，而毛利率優於公司平均值的被動元件則季減 18%。電動車解決方案 1Q23 營收創 88.9 億元新高水準，季增 5%、年增 107%。雖然電動車解決方案拉低毛利率，但自 4Q22 轉盈以來已能貢獻獲利。若計入電動車充電樁業務，則台達電電動車相關營收比重已從一年前的 7%攀升至 1Q23 的約 10%。營收和獲利動能將於 2Q23 回升；2023 年 EPS 預估下修至 13.92 元，但維持 2024 年 EPS 預估 16.58 元不變。台達電審慎樂觀看待 2Q23 前景，並維持 2023 年營收至少成長 10%的目標。管理層看好電源產品的旺季效應，以及電動車、IA 與網通的需求穩健。全年來看，公司預期全球電動車普及化、廣大客群和廣泛產品組合將支撐其電動車業務維持 50%以上成長。管理層同時預期能源儲存解決方案 (ESS)、 IA 和伺服器電源成長亦將超前其他業務。另一方面，受到智慧型手機需求疲弱且全球電信商縮減資本支出，被動元件與電信電源 2023 年營收恐下滑。整體而言，我們維持 2023 年營收成長 13%不變，並預估電動車業務將佔今年營收的 13%。我們下修毛利率0.5 個百分點至 28.5%，據此小幅調降 2023 年 EPS 預估至 13.92 元，年增11%。在營利率回升至 10.5%的假設基礎下，凱基調整後 2Q23 EPS 預估隱含季增 26%。投資建議凱基將評價基準從 2023-24 年平均值改為 2024 年，目標本益比則維持 21倍不變，據此將 12 個月目標價從 322 元上修至 348 元。基於長期成長前景無虞，重申「增加持股」評等；我們建議投資人把握 1Q23 財報寫下近期谷底之際逢低買進。投資風險潛在景氣衰退。
聯發科(2454.TW/2454 TT)2023 年毛利率壓力未若預期悲觀重要訊息管理層預估 2Q23 毛利率中位數為 47.0%，優於凱基預期之 46.1%。儘管公司表示未來產品均價壓力加劇，但重申其平衡營收與市佔率之策略，不會僅為維持市佔率而降價。評論及分析管理層下修 2023 年智慧型手機出貨量預估。公司下修 2023 年智慧型手機出貨量預估至 11 億支，年減中高個位數百分比(先前預估為微幅下滑)，呼應凱基認為 5G 與 4G 智慧型手機需求復甦不如預期，且庫存修正較預期緩慢之看法。2Q23 喜憂參半然毛利率未若預期悲觀。聯發科預估 2Q23 營收區間為 918-995 億元，季持平、年減 38.6%，並分別低於凱基預估和市場共識 7.2%與11.9%(中位數計算)。2Q23 毛利率展望為 45.5-48.5%，基本符合凱基預估和市場共識的 46.1%與 47.3%。儘管公司表示智慧型手機需求不振與市場競爭加劇為產品均價增添壓力，但仍重申 2023 年毛利率 47%之目標(高於凱基近期下修的 46.2%)。1Q23 財報大致符合預期。1Q23 毛利率 48.0%，季減 0.3 個百分點、年減 2.3個百分點，略高於凱基預估和市場共識之 47.5%及 47.5%，但符合公司展望。在業外利益挹注下，1Q23 每股盈餘達 10.64 元，季減 8.9%、年減 49.4%，並分別較凱基預估和市場共識之 8.54 元、8.59 元高出 24.6%、23.9%。投資建議凱基將 2023 年營收預估小幅下修 3.1%至 4,405.4 億元 (年減 19.7%)，反映智慧型手機需求疲弱，且 5G、4G 智慧型手機均面臨均價壓力。然而，我們的 2024 年營收預估大致不變，為 4,928.9 億元，年增 11.9%。我們預估2023-24 年每股盈餘分別為 44.45 元 (年減 40.4%)、50.73 元 (年增14.1%)，較市場共識低了 10.7%與 18.0%。聯發科目前股價分別相當於 15倍 2023 年本益比與 13 倍 2024 年本益比(對比三年歷史平均之 13 倍)。我們將目標價由 625 元(基於 12 倍 3Q23-2Q24 每股盈餘)調升至 658 元(基於 13倍 3Q23-2Q24 每股盈餘)，係因毛利率展望未若預期悲觀。建議投資人保持觀望，靜待智慧型手機需求明顯改善、均價壓力緩解。維持「持有」評等。投資風險庫存修正快於預期；5G 智慧型手機需求增溫；5G 智慧型手機市佔擴大。
台耀(4746.TW/4746 TT)穩健成長，擴大投資，深化護城河重要訊息台耀短中期膽固醇磷酸鹽結合劑銷售成長，2022 YoY +23%；中長期針劑廠提供臨床實驗用藥與商業化生產服務，五年後營收與原料藥占比相等；高門檻 CDMO 業務成長迅速(ADC:抗體藥物複合體服務)；另外投資台康與子公司台新藥也將逐漸貢獻獲利，穩健成長並具多項題材。評論及分析2023 年在降膽磷 API 產業供不應求和維他命 D 衍伸物客戶穩定成長的情況下，預估營收 YoY+23%。降膽磷 API 受惠於終端藥品需求成長，產業供不應求，2023-2025 將持續滿載生產。而目前主要競爭對手為一印度廠，主要供給自家藥品，其餘學名藥廠多為台耀客戶，市佔率穩定在 60%。2023年將先透過現有產能去瓶頸提升 15-20%的產量，4Q23 再擴廠，可增加約100 噸產能。維他命 D 衍伸物部分 2023 年受惠於中國藥證通過和打入原廠供應鏈，推估 2023 YoY +15%，長期則呈現穩定成長。子公司台新藥 2024 年新藥上市，而台康生技有望取得藥證等多項利多。台新藥(6838 TT, NT$58.2, 未評等)目前旗下眼用類固醇藥水 APP13007 已進入 FDA 查廠階段。預計 1H23 授權，1H24 取得藥證並上市。台康生技(6589 TT, NT$107, 增加持股)的 EG1206A 於 2Q23 公布臨床一期生物相似性數據，EG12014 則有望於 4Q23-1Q24 年取得藥證。長期受惠於針劑和 CDMO 業務成長，五年內營收翻倍。針劑廠三年內客戶潛在訂單能見度高，五年內預期針劑廠營收追上原料藥收入，帶動獲利倍增。CDMO 主要動能在 ADC，扮演製程中小分子製造和中間 linker 的角色，CDMO 業務營收長期將維持年化 20% 以上成長。投資建議預估 2024 EPS 5.87，給予 PE 22 倍，目標價 130 元投資風險CDMO 過程瑕疵，查廠缺失，台新藥授權失敗或台康取證失敗。
台郡(6269.TW/6269 TT)1Q23 獲利低預期，全年營運下調重要訊息公司公布 1Q23 季報結果，受到人力調度不足影響及季降價幅度擴大，營收為 81 億、營業淨損 1700 萬、淨利 1.0 億，低於市場共識 89.7 億元、5.3億元、4.9 億元。評論及分析1Q23 轉為營業淨虧損，低預期。受到季度降價加大、營收規模低、人力成本增加，儘管 1Q23 新機營收占比季增 0-5ppts 至 70-75%、高頻天線營收佔 25-30%，毛利率季減 6.5ppts 達 9.6%低共識 14.5%，即使業外利益1.1 億元，淨利仍低於共識。2Q23 營收年持平，季減 10%。毛利率的正向因子來自於手機良率提升、computer 將有新產品預計在 2Q23 加入，新產品毛利較佳。負面因子來自於持續季降價，及一次性投入費用會提升。2023 營收下調至持平至低個位數百分比衰退。摘要如下：(1)2022-23 高頻天線全年營收佔比預期為 30%、35%。(2)2023 年資本支出 20-25 億元，折舊年增 10-13%。(3)1Q23 computer 營收佔 29% (NB 10.6%，平板18.6%），但在 2023 會有比較顯著的年減，因前兩年基期高。(4) 2H23 新手機可望在高頻傳輸軟板片數，增加一片。(5) consumer 裡面主要是穿戴式裝置，包含手錶、耳機、AR/VR 裝置，車用、medical。2023 在手錶、耳機、車用營運會持平，2H23 可望有新的穿戴式營收貢獻，為高層板 LCP 設計。投資建議考量 1Q23 獲利低預期及 2023 營運下調，我們下調 2023 獲利 26%，維持「持有」評等，下調目標價至 87 元，根據 2023-24 年平均每股盈餘預估 10倍本益比。投資風險客戶智慧型手機銷售不如預期，競爭者技術追趕超越預期。
穩懋(3105.TW/3105 TT)庫存趨於健康 ，訂單開始回升重要訊息公司舉辦線上法人說明會並公布 1Q23 財報，營業淨損 5.95 億元，高於我們預估營業淨損 4.0 億，而每股損失 0.95 元，高於我們預估每股損失 0.71元。評論及分析1Q23 毛利率低預期。本季稼動率季減 10 個百分點至 20%，達我們預期稼動率 20-25%下緣，1Q23 營收 28.6 億，其中 7%營收貢獻來自於轉投資公司貢獻所至(持有海外有價證券)，而毛利率 11.1%若扣除其貢獻本業約為5%，而較高 RD 費用帶動營用費用季增 20%達 9.2 億元達費用率至 32%。2Q23 季營收上升 30-35%，但毛利率展望較為保守。管理層認為在手機庫存轉趨健康下，Android 陣營開始有急單，且在 2Q23 訂單陸續回流，帶動稼動率上揚，其中手機與 Wifi 預期有較大的季增幅，基礎建設與其他(Optical)則較平緩，毛利率預期約 15%則因產品組合採取較保守的初步預估。2Q23 起庫存趨於健康，訂單回流帶動稼動率開始逐步回升。儘管管理層2Q23 稼動率展望保守推估為 30%低於我們預估 40-45%，但我們認為產業已於 1Q23 落底並開始回升，不排除仍有上調空間。其餘摘要如下：(1)數家國際客戶開始採用公司最新世代 HBT 技術用於 5G 行動通訊，同時認證下一代製程開發。(2) 提供低頻、中頻到高頻應用濾波器(不單獨銷售)，並開發更高電壓的氮化鎵 (GaN on SiC)製程及奈米級 pHEMT 技術以因應 5G 毫米波的需求。(3) 在短波紅外線 (SWIR)及長波長雷射的光感測器，也可應用於車用 LiDAR。(4) 若稼動率達 60-70% 將可有 30%的毛利率。投資建議產業庫存趨於健康，公司營運並於 1Q23 落底確認，雖 2Q23 稼動率低於我們原先預估，因此我們將 2023 年獲利下調 24%，但 2024 僅微幅下調5%，維持「增加持股」評等，調整目標價至 224 元，相當於 2024 每股盈餘 25 倍本益比。投資風險5G PA 及 3D sensing 應用滲透率不如預期。
友達(2409. TW/2409 TT)關注 2H23 整體需求能否跟上重要訊息友達舉辦法說會並公布 1Q23 財報，每股損失 1.42 元，高於市場共識每股損失 1.23 元。評論及分析1Q23 營業虧損略高預期。本季營收季減 2.8%、年減 37%，符合預期。其中顯示事業較前季有改善 24 億，能源部為傳統淡季本季為虧損。其餘摘要如下：(1)季出貨面積季減 0.5%，表現優預期。而玻璃售價平均 ASP 上升3.5%達 322 美元(米平方)則符合預期；(2)毛利率及營利率分別下滑 0.8、1.1 百分點至為 -9.5%、-21.8%，低預期-9.0%、-20.3%。(3)庫存天數持平至 48 天，但存貨絕對金額呈現季減 5.7%達 285 億元。2Q23 預期出貨面積上升 20-25%，ASP 持平至微增。1Q23 產能利用率季增 3 百分點至 66%，2Q23 則預期產能利用率有較大增幅，但太陽能則呈季持平。其中平均售價僅微幅季增，呼應我們先前看法 IT 面板價格難以上漲，同時 TV 漲勢可能收斂。2H23 關注整體需求能否跟上。管理層表示中國解封後，目前看到消費仍相對保守，仍需時間調整，並預期 2Q23 在消化庫存並會回到健康水平。其餘摘要如下：(1) 電視近期中國 618 檔期拉貨、歐美旺季，預期電視面板需求逐季往上；IT 在電競相關有回溫，商務型需求較弱，車用成長穩定，2Q23有望突破百億規模。(2) 非面板營收: 2022 年非面板營收為 14%，目標 2-3年達 20%。(3)未來面板供需轉趨平衡，因過去兩年無新產能投資。(4) 越南模組廠規劃，與 2024 年中後會逐步量產，從後段開始做起。投資建議我們認為在中國 618 銷售及歐美旺季提前備貨，陸廠嚴控稼動率下的報價反彈，但 IT 整機庫存去化時間為接下來關鍵，長線在非面板業務比重持續提升下有助於評價提升，我們縮小 2023 年虧損預估至每股淨損 2.18 元，我們維持「持有」評等、調整目標價 19 元，相當於 2023 年股價淨值比 0.9 倍。投資風險電視整機去化庫存進度不如預期，中國大尺寸生產進度提升造成價格壓力。
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發表於 2023-5-2 11:27:00
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