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可成(2474.TW/2474 TT)業外獲利豐厚支撐現金股利殖利率優異重要訊息MacBook 新機種上市帶動可成 2Q23 營收達高峰，惟受需求疲軟影響，7-8月營收逐月下滑。公司營運重心仍為筆電，公司展望需求於 2Q24 後復甦。評論及分析2H23 需求弱於過往季節性。基於 7-8 月營收月減，且需求展望保守，我們預期 2Q23 營收(年增 31%、季增 95%)為全年高峰。1H23 筆電營收比重超過 95%，公司預期 3Q23 需求將季減，而 4Q23 能見度亦不明朗。據此我們預估 3Q23 營收大幅季減 32%、年減 46%，而 4Q23 營收將維持低檔且年減。2H23 需求將弱於過往季節性表現，雖電競筆電需求仍相對強勢，且4Q23 將出貨給一新美系新創模組化筆電公司，但因電競筆電營收比重僅約2%，且新客戶營收貢獻有限，需求疲軟將拖累 2H23 營收，稼動率僅 50-60%。此外，因公司 1Q23 起已不再供應平板機殼(2022 年佔營收比重10%)，為 2023 年整體營收大幅下滑之另一原因。我們下修 2023 年營收預估至年減 30%， 2024 年營收年增個位數，預期 2Q24 後筆電需求將回升。非筆電營收貢獻有限且筆電市場競爭加劇；業外收益支撐優異之現金殖利率。1H23 EPS 年增 1%至 7.75 元，優於預期，其中 83%來自業外收益貢獻，包含利息收入(佔獲利 50%或每股約 4 元)、匯兌收益(佔 33%或每股約3.8 元)。儘管 2H23 筆電需求較預期疲軟，我們預期新台幣貶值將支撐毛利率與稅後獲利。此外，由於公司現金存款大多為美元部位，利率較高將推升2023-1H24 之淨利息收入。因此我們雖下修 2023 年營收預估，仍調升 EPS預估。公司目標 2023-24 年毛利率達逾 30%，我們認為 2H23 可達成此目標。我們將 2023 年 EPS 調升至 19.4 元(年增 28%，惟營業利益年減50%)，預期 2024 年 EPS 為 12.28 元。非筆電業務策略方面，車用與醫療仍為公司營運重點。然車載資訊娛樂系統的金屬外飾件營收仍小，成長潛力有限且競爭加劇，而醫療業務大多來自轉投資(認列於業外收益)。惟目前現金水位豐厚，管理層仍承諾 2023-24 年現金股利達每股 10 元以上，且 2023年股利配發將改為一年兩次。投資建議我們將目標價由 193 元調整至 190 元(基於 12 倍 2023-24 年 EPS 預估平均)，考量 2H23-1H24 筆電需求仍疲弱，維持「持有」評等。投資風險新業務發展進程低於預期、均價下滑壓力、筆電需求不振。
華通(2313.TW/2313 TT)2024 年衛星回溫並挾 HDI 優勢切入 AI 伺服器重要訊息華通 8 月營收 64.6 億元，月增 7.1%，累計 1-8 月營收 399 億元，年減17%，符合預期。近期華為 Mate 60 Pro 新機拉貨有助提升稼動率，但美系PC 以及整體價格下滑壓力仍沉重。評論及分析3Q23 華為新機助攻拉升 HDI 稼動率，但價格仍沉重。除美系客戶新手機鋪貨、軟板產能年增 15%、潛望鏡頭新軟硬板等拉貨動能外，近期華為(陸)新機拉貨帶動 HDI 稼動率季增 30ppt 達 85-90%(原 80-85%)，我們推估其月需求 1.5-2 百萬隻，公司市佔率可達 55-60%，但美系客戶 PC 及衛星持續庫存調整下、加上價格壓力仍大下(10-15%年減)，我們仍微幅調降 3Q23 營收 1.7%達 196 億約季增 41%。4Q23 衛星重啟拉貨。 由於美系客戶新手機拉貨動能高點將落於 10-11 月之間，但衛星板改版後的鋪貨動能開始增強，有望拉升毛利率，但考量 PC 需求仍低迷及價格壓力，我們微幅調降 4Q23 營收 5%達 206 億約季增 6%。2024 年衛星板將強勁回升，2025 年 AI 伺服器 PCB 貢獻營收。我們摘要如下：(1) 2023 年資本支出上調至 60-65 億(台灣 50-55 億、泰國廠 10 億)。(2)衛星改版後鋪貨動能 4Q23 回升，我們預估 2024-25 衛星營收預估年增48%、18%，達佔比 9.8%、10.2%。(3) 挾 HDI 優異製程能力，公司近期送樣 AI 伺服器主板、OAM、UBB 等 PCB，我們預期 2025 年營收貢獻達3%。投資建議預期在 2024 年衛星強勁回升加上切入 AI 伺服器 PCB 下，我們上調 2024年獲利 16%達每股盈餘 5.8 元；未來在衛星及 AI 伺服器放大下可望分散以往過度集中消費電子，使評價調升；我們亦建議管理層提高現金股利配發率(過去僅 40%低於同業 50%)。維持「增加持股」並調整目標價至 70 元，相當於 2024 年預估平均每股盈餘的 12 倍本益比。投資風險客戶產品需求不如預期，高階 HDI 滲透率不如預期。
台康生技(6589.TWO/6589 TT)等待曙光? EG12014 取證時程延遲重要訊息台康 2023 1-8 月營收 4.8 億元，YoY -48.2%，今年 CDMO 業務明顯衰退，另生物相似藥 EG12014 原先預定年底取證，變成預計年底送件，3Q24前有望取得藥證；EG1206A 臨床 1 期數據正向，啟動授權，同時規劃 3Q24啟動臨床 3 期試驗，2Q24 前完成授權。評論及分析CDMO 業務衰退但持續擴產。台康 2023 1-8 月營收 4.8 億元，YoY -48.2%，CDMO 業務明顯衰退，主因為 COVID-19 疫苗原液生產訂單取消與高通膨、高利率環境，導致藥物研發公司減少生物藥專案開發，台康未來將更注重在新興生物藥 CDMO，包括 ADC、多特異性抗體、病毒載體與未來的細胞治療，傳統生物藥方面，積極布局連續式製程與微生物生產系統，哺乳動物細胞 3Q23 會達到 2.55 萬升產能；另為因應細胞/基因治療，持續投資啟弘生技，除了掌握細胞/基因治療的關鍵原料如病毒載體外，也有質粒DNA (Plasmid DNA) 生產技術平台，預計 4Q23 完成。EG12014 藥證再延後。美國藥證方面，2023 6 月與 FDA 會議，充填冷凍乾燥的合作廠商改善結果符合 FDA 要求，3 個確效批次正在做第 2 批次，預計11 月完成再確效的生產，補件日期延後至今年底前補件，藥證取得則遞延至 3Q24，由於市場已有 5~6 項 Herceptin 生物相似藥，愈晚進入市場價格將愈不利；台灣已在 5 月收到 TFDA 核准函藥證，10 月銷售；歐洲預計4Q23 取得 EMA 的核准。EG1206A 有望 2Q24 取得授權。EG1206A 臨床 1 期藥動數據達標，規劃3Q24 開始三期臨床，2Q24 前完成規模大於 EG12014 的授權，EG1206A為 Perjeta 生物相似藥，與 Herceptin 合用具有加乘效果的作用機轉，「雙標靶治療」已證實是目前治療轉移性 HER2 陽性乳癌第一線之最有效的治療組合，EG12014 與 EG1206A 的組合將避免 EG12014 進入市場時，與其他Herceptin 生物相似藥削價競爭。投資建議我們維持台康「增加持股」評等，以 DCF 法估算，採用 11%折現率，計算2023-2033F 風險調整後，目標價為 135 元。投資風險EG12014 送件再延遲。
南亞科(2408. TW/2408 TT)DRAM 供需雙減，價格翻漲在即重要訊息2Q23 以來，DRAM 產業的供給及需求端皆出現下修，而庫存去化持續進行下，我們認為 DDR4 現貨價及合約價將在 4Q23 上漲。評論及分析3Q23 消費型 DRAM 市場競爭加劇。2Q23 以來，DDR3 市場競爭加劇，拖累南亞科稼動率自 2Q23 的 82%季減至 3Q23 的 76%，主因包括：(1) 電視供應鏈補庫存後，採購量未進一步增加；(2) 華邦電(2344 TT, NT$27.30, 未評等)高雄廠投片量拉升，出現庫存累積；(3) 兆易創新(中)已開發 2Gb、4Gb DDR3 產品，並預計推出 1Gb 產品；(4) SK Hynix (韓)無錫廠預計自1Q24 起增加 4Gb DDR3 及 DDR4 投片。據此，我們將南亞科 3Q23 EPS 預估調整至-0.46 元。4Q23 Samsung 擴大 DRAM 減產幅度，為漲價拉保險。Samsung(韓)預計將 DRAM 減產幅度自 2Q23 的 20%、3Q23 的 25%擴大至 4Q23 的 30%，減產著重 DDR4，以達成在 4Q23 季底將庫存去化至 10 周以下的目標。我們預估南亞科在 4Q23 亦將與 Samsung 一同執行減產去庫存的策略，稼動率將僅 73%，故將南亞科 2023 年 EPS 預估下修至-1.75 元。DRAM 訂價氛圍轉佳。9 月起，隨 Samsung 等龍頭業者陸續擴大記憶體減產幅度，模組業者的通路詢單已回溫，帶動模組價格上漲。我們持續預估DDR4 的合約及現貨價皆將在 4Q23 止跌翻漲，展望 1H24，由於庫存去化尚未完成，即使價格恢復上漲趨勢，DRAM 業者仍將延續減產策略。我們預估南亞科 2024 年 EPS 將達 2.81 元、由虧轉盈季度落於 2Q24，與前次預估大致相同。投資建議反映 2H23 獲利展望下修，我們調整目標價至 85 元，相當於 2024 年預估每股淨值 57 元的 1.5 倍，維持「增加持股」評等。考量 DRAM 新一波漲價將自4Q23 啟動，建議投資人布局該股。投資風險產業製程轉換進度、PC 與智慧型手機需求不如預期。
華擎科技(3515.TW/3515 TT)2H23 獲利復甦，但伺服器需求回溫速度弱於預期重要訊息管理層展望 3Q23 營收雙位數季增，優於先前展望，主要動能來自主機板與顯卡需求優於預期。公司展望伺服器業務將為 2024 年主要營收成長動能，而 AI 伺服器有望於 2Q24 後開始出貨。評論及分析2H23 主機板及 VGA 展望優於預期，但伺服器與 IPC 營收展望較弱。管理層展望 3Q23 營收季增雙位數，優於我們原估及公司先前展望，係受惠主機板與顯卡需求復甦較佳。AMD(美)於 8 月推出主流 GPU 機種如 RX 7700 XT 與RX 7800 XT，而華擎亦觀察到 2H23 VGA 需求強勁。4Q23 整體營收展望季增個位數，除板卡營收持續季增，亦受惠於伺服器系統產品(L6 & L10)開始拉貨，但因通用伺服器需求仍疲弱，使伺服器營收成長性弱於公司原預期。然而，華擎展望 3Q23 毛利率季持平或僅微幅季增(相較 2Q23 為 20.1%)，復甦程度低於我們原估，主因產品組合較不利(VGA 營收比重提高)，抵銷存貨跌價損失提列(影響 1H23 毛利率 2.7 個百分點)消弭之有利因素。但隨伺服器營收比重提升(由 1H23 之 10-11%提升至 2H23 之 15-20%)，4Q23 產品組合將進一步優化，使毛利率季增幅較 3Q23 明顯。2023 年展望方面，管理層維持營收雙位數年增之目標，其中主機板與顯卡營收年增。2023 年伺服器營收將年減(從年持平下修)，係因 4Q23 通用伺服器需求復甦較疲軟，而受總經環境疲軟拖累，IPC 營收則為全產品線中衰退幅度最大者。儘管 2023 年營收展望較預期佳，但反映利潤率展望較弱，我們下修 3Q23 EPS 預估至 2.02 元(季增56%、年增 39%)、2023 年 EPS 預估至 6.67 元，年減 23%。伺服器為 2024 年主要營收動能。公司正在開發 AI 伺服器產品(包含 Nvidia與 AMD 平台)，2Q24 後有望開始供貨給現有及新客戶(多數為 L10 產品)。再加上 4Q23 開始出貨之伺服器系統產品(L6 與 L10)營收於 2024 年持續，我們預期 2024 年伺服器營收年增 65%。此外，總經轉佳將使 IPC 營收恢復年增，而新 CPU 上市及消費性需求回溫將使主機板及 VGA 營收持續年增。但反映通用伺服器復甦速度與 AI 伺服器進展較緩慢，且 AI 伺服器將稀釋獲利率，我們下修 2024 年 EPS 至 10.35 元，年增 55%。投資建議目標價由 265 元下修至 228 元，基於 22x 2024F EPS(較前次 23 倍下修，係反映獲利下修且 AI 伺服器營收貢獻較有限)。考量評價相較同業較不具吸引力，維持「持有」評等。投資風險伺服器專案出貨遞延；顯示卡與主機板需求較預期疲弱。
元太(8069.TW/8069 TT)工資攀升暨新零售趨勢加速 ESL 導入重要訊息SES-imagotag(法)資料顯示全球電子貨架標籤(ESL)至 2022 年累計出貨量近7 億片，滲透率約 7%。在工資高漲搭配新零售趨勢下，將加速零業者加速導入 ESL，我們預期全球 2023-25 年 ESL 模組累計出貨量年複合成長率(CAGR)為 28%，元太將大幅受惠。評論及分析工資高漲搭配新零售，Walmart 加快 ESL 導入。2013-22 年紐約最低時薪年複合成長率為 6.2%達 13.2 美元、搭配 ESL 價格下降至 6 美元下，預期回收期間將低於 2 年。同時因新零售全通路趨勢下需即時同步線上線下的價格促銷變動，我們預期元太 ESL 在 1H24 年美零售巨頭 Walmart 放量下，2024-25 ESL 營收可年增 49%、31%達占比至 67%、70%。EPD 在黑白轉彩色下將重返增長軌道。電子紙閱讀器 EPD 受到平板推出後，全球出貨量自 2011 年達高峰 2300 萬台開始滑落，但在筆寫及觸控功能推出、教育政策推動下，2021-22 年約穩定落在 1000-1100 萬台，我們預期在 EPD 從黑白轉彩色，2024-25 年 EPD 營收平均年成長可達 11%成長下，營收佔比達 32%、28%。大尺寸標示牌市場隨彩色解決方案萌芽。電子紙既有的低耗電、陽光下可視以及似類紙特性，在公司開發出多尺寸彩色電子海報及看板(E Ink Gallery™)下於大尺寸標示牌市場逐漸被採納。我們預期大尺寸 ESL (最大達 100 吋) 在產線 2Q-3Q24 建置完畢後，2025 年營收貢獻達 2%。投資建議預期公司將受惠 ESL 滲透率加速提升，我們首評元太給予「增加持股」的評等以及 12 個月目標價 237 元，相當於 2024 年每股盈餘 25 倍本益比，有鑑於 2024-25 年強勁營收成長及營利率向上趨勢，公司股價及評價將持續上揚。投資風險終端需求不如預期，政策或標案性等波動過大的影響。
大車隊(2640.TW/2640 TT)駛出新生活重要訊息大車隊核心計程車派遣業務市佔持續擴張，其中分潤較高的多元計程車增速更快，加上廣告、居家清潔及代駕業務進一步拓展，將有助提升營運槓桿，改善獲利能力並推升評價。評論及分析多元計程車加速成長。大車隊除持續與全台各地的地方型車隊合作擴大市佔外，今年多元計程車的拓展也推升計程車媒合業務增長動能。大車隊目前隊員數逾 2.3 萬人，其中多元計程車隊員數約占 1/3，其增速高於一般計程車，管理層看好 3-5 年後多元計程車隊員數可與一般計程車相當，長期則將超越，由於多元計程車分潤較高，佔比提升有利於交通媒合業務之長期利潤率，且多元計程車及其他車隊合作之載客任務，透過共用派遣、支付系統及客服人員，將能提高大車隊營運槓桿之效益。生活媒合服務持續拓展。大車隊持續拓展生活媒合服務業務，目前會員總數達 700 萬人，公司目標下半年會員數增速維持 1H23 的 5%年成長動能，並期望透過消費頻率較高的叫車服務帶動消費頻率較低的生活服務，除了可以擴大營收規模，亦有助提升平均交易金額及利潤率。居家清潔業務 9 月起將漲價 10%，有利營收及利潤率進一步成長；代駕需求在下半年節慶、聚餐旺季可望增溫。快遞及汽車保修業務目前雖仍處虧損，公司計畫持續投資拓點，以擴大營運規模，目標今年虧損可以收斂。廣告業務在疫後廣告預算投放增加、公司切入家外廣告之下，營收成長將可維持在 2018-22 年平均之 8%。獲利成長無虞。大車隊營收成長自 1Q23 之 8%加速至 2Q23 之 21%，主因計程車任務數增加、多元計程車司機數成長加速、計程車費率調漲、疫後廣告預算投放增加。管理層樂觀看待 2023 年營收進一步成長，動能來自計程車媒合業務市佔持續上升、廣告通路增加及生活服務業務規模擴大。隨營運規模擴大，大車隊營運槓桿效益有機會再提升，營利率可望延續年增趨勢，帶動公司獲利成長。投資建議大車隊目前股價交易在 2023 年每股盈餘預估的 14-15 倍，處歷史區間 9-29倍之中緣，相較國際同業為 20 倍。投資風險政府放寬計程車牌照發放、新派遣平台車隊進入市場。
技嘉(2376.TW/2376 TT)3Q23 營收展望轉佳，AI 伺服器仍為主要營收動能重要訊息8 月營收月增 37%、年增 51%至 119 億元。受惠 GPU 供給緩解，我們預估3Q23 營收將優於我們原估，並達成公司雙位數季增之目標。評論及分析上修 3Q23 營收預估。8 月營收回升至 119 億元，7-8 月合併營收達我們3Q23 先前營收預估之 75%。我們將 3Q23 營收預估由季增 5%上修至季增22%。8 月主機板出貨月增 10-15%至 900-1000 萬片，顯卡出貨量月持平，我們預期兩者 9 月出貨將月增。受惠於 GPU 與網通 IC 供給改善、前兩月訂單遞延，AI 伺服器於 8 月放量出貨。我們預期此上升態勢將延續至4Q23。整體而言，我們預期 3Q23 主機板出貨季增 10%至 280 萬片、顯卡出貨量季增 38%至 110 萬片，而伺服器營收比重將較 2Q23 的 27%進一步擴張。我們上調 3Q23 營收與 EPS 至 2.36 元，係基於利潤率季增。2H23-2024 年展望正向。我們預估消費性產品轉佳與新機種上市將助益4Q23 以及 2024 年主機板與顯卡出貨與營收穩健。伺服器營收擴張將為公司 2H23-2024 營收主要成長動能。預期技嘉將持續受惠於 AI 伺服器市場擴張，動能來自區域型 CSP 與企業客戶，再加上 Nvidia(美) GPU 供給增加。我們預估 2H23 伺服器營收佔比上升至超過 25%(相較 1H23 約 24%)，而伺服器營收將由 2022 年 200 億元攀升至 2023 年 280-300 億元(年增 40-50%；營收比重 25%)、2024 年 480 億元(年增 62%；營收比重 33%)、2025 年達530 億元(營收比重 38%)。隨存貨跌價損失減少與營收規模擴張，毛利率將優於 1H23 的低水平。我們上修 2023 年 EPS 預估至 8.42 元(EPS 年減18%，但營業利益年持平，係因營收與營利率擴張)，並大致維持 2024-25年 EPS 預估為 14.08 元 (年增 67%)與 17.21 元 (年增 22%)。投資建議目標價維持 360 元(23x 2024-25 年 EPS 預估平均)，考量伺服器營收擴張將帶動獲利上揚，維持「增加持股」評等。投資風險伺服器 CPU 供給中斷；主機板與顯卡需求疲軟。
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發表於 2023-9-19 09:53:52
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