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鈺齊-KY(9802.TT)買進
資料日期：2023-03-21
報告類型：個股報告
9802.TT 鈺齊-KY《評價偏低 中長期成長趨勢仍在》
1H23受到市況動盪，出貨時間遞延
展望1H23，因鈺齊-KY屬接單式生產，2023年春夏鞋款訂單已接單完畢，目前則陸續接2023年秋冬鞋款，然短期因受到整體市況動盪，品牌客戶庫存升高下，客戶態度轉趨保守，進而使春夏鞋款出貨時間將遞延至4~5月，才可出貨完畢；不過整體來看，接單及產值狀況仍優於去年同期，投研部預估1H23營收109.91億元，YoY 2.5%，毛利率21.47%，YoY-0.7ppt，並考量無匯兌貢獻下，預估稅後淨利10.58億元，YoY-29.4%，稀釋後EPS 5.55元。
預期2H23出貨將恢復常態，全年營收預估仍呈年增態勢
由於品牌商正積極庫存去化，我們預期整體產業將於3Q23好轉，且鈺齊-KY專攻戶外機能鞋商品，客戶遍及戶外用品主要品牌，且產品屬少樣多量、對於單一品牌依賴度較低，有助於分散風險，同時2021、2022年分別新增6、5家客戶持續放量，2023年鈺齊-KY更增加5~6家品牌客戶，其中4家已確定訂單，並將於1H23生產，另外1~2家則計畫於2H23貢獻，這為鈺齊-KY營運增添柴火。投研部推估2023年營收266.09億元，YoY 10.0%，獲利方面，考量2022年擁有大量匯兌挹注貢獻、以及去年基期墊高下，預估稅後淨利28.89億元，YoY-15.2%，稀釋後EPS 15.17元。
雖短期遇逆風，但中長期基本面未變，維持目標價180元
雖受到品牌商態度較為保守下，短期出貨排程時間難以估計，因此投研部調整1H23營運展望預估數，不過仍看好鈺齊-KY在新增客戶、擴增產能、工人效能提升等多重有利因子推升下，鈺齊-KY 2023年營收仍有望維持正成長，亦看好中長線產值將持續放大，反映對未來接單的把握度。評價方面，目前PER以2023年EPS計算僅9x，為歷史評價區間低緣(7x~37x)，且同時考量短期股價已反映相關利空，2H23營運有望恢復強勁下，調升本益比評價從10x至12x進行評價，目標價180元(2023F EPS *12x PE)，並重申買進建議
永道-KY(6863)買進
資料日期：2023-03-21
報告類型：個股報告
6863.TT 永道-KY《主力產品高速成長》
RFID可密集讀取且讀取距離長 供應鏈管理逐步取代傳統條碼
在供應鏈管理、庫存控制方面，與同樣是識別技術的傳統標籤相比，RFID在讀取距離、資料量、快速與準確率上有著明顯的優勢，可大幅縮短作業時間、減少人力成本以及提高管理效率，使得零售、製造、物流和醫療等產業的需求不斷增加。根據IDTechEx統計，2022~2027年UHF RFID標籤在產值與出貨量將以CAGR 18.5%/ 23.8%的速度成長至37億美金/817億枚。
產業數位轉型 尤以服飾鞋履和零售導入最快
永道-KY主要產品為UHF RFID標籤，佔2022年前3季營收比重98.9%，生產工廠位於台灣/中國，年產能分別為10億枚/40億枚，為亞洲第一大RFID製造廠，以累計產出185億枚標籤，全球市佔率11%。全球超過800家客戶，知名客戶包括Walmart (WMT US)、Uniqlo(9953 JP)、ZARA(ITX SA)、Levi''s(LEVI US)、Target(TGT US)等，以服裝、零售、為主，2022年前3季營收佔比為服裝43%、零售23%、物流4%、電網設備3%、其他27%。
展望2023年，營運動能需至2H23晶片缺貨改善後回升，預期2H23稼動率從2022年稼動率55%~60%逐步拉高至70%，預估2023年營收24.4億元，YoY 15.9%，毛利率在營收規模放大下，YoY 0.6ppts至32.7%，惟在股本膨脹下，EPS YoY 5.9%至5.48元(採增資後7.4億元股本計算)。根據IDTechEx預估，公司產品主要應用的服飾業在2022~2027年CAGR 19.4%、零售業 70.8%、其他 23.8%，在晶片供給改善下，公司2024年將重回高速成長，預估2024年營收32.6億元，YoY 33.6%，EPS 6.92元，YoY 26.3%。
公司主力應用於零售及服飾業高速成長 買進目標價175元
參考國際大廠Avery Dennison(AVY US)和國內廠商韋僑(6417)過去5年PE區間分別為16x~25x/ 15x~25x。永道-KY主要客戶服飾和零售業導入速度最快和消耗量大，且2H23晶片缺貨改善動能回升，2024年營收成長加速，因此以PE區間上緣進行評價，給予買進投資評等，目標價175元(2024F 25X EPS)。
永冠-KY(1589)買進
資料日期：2023-03-21
報告類型：個股報告
1589.TT 永冠-KY《訂單暢旺》
4Q22毛利率提升至17.85%、優於預期
永冠-KY 4Q22財務自結，營收27.6億元(YoY 20.13%、QoQ 11.24%)營業毛利4.93億元(YoY 33.55%、QoQ 41.20%)，毛利率較前季回升3.79ppts至17.85%，且高於投研部預估之14.28%。營業利益1.74億元(YoY虧轉盈、QoQ 195.86%)、稅後淨利-0.21億元(YoY持續虧損、QoQ持續虧損)、EPS-0.19元。
台中港新廠順應鑄件大型化趨勢，3月、4月將開始試產
台中港新廠方面，主要用於生產10MW以上大型鑄件產品，以因應風機體積大型化趨勢。公司預計新廠風電產品將於3月、4月開始試產，2024年目標產出5萬噸、之後朝向10萬噸邁進。投研部預估台中港新廠2023年出貨量為8.5千噸，且集中於4Q23。
投研部上調2023年營收與獲利預估
永冠-KY 2023年以來訂單熱度提升，風電產品訂單能見度已至4Q23。而需求原本較弱的產業機械與注塑機，隨經濟復甦需求也有好轉跡象，整體而言公司對於2023年看法有所上修。投研部考量2023年以來訂單熱度提升，因此上修營收至106.5億元、YoY 13.49%，EPS上調1.5元至3.43元。
結論：調升評等至買進，目標價89元
評價方面，近3年永冠-KY P/B評價區間多落在0.7x~1.4x，目前評價為0.95x、處於評價區間下緣水準，投研部考量1) 4Q22毛利率優於預期、2) 2023年以來訂單熱度提升，風電產品訂單能見度至4Q23、3)台中港新廠之大型鑄件產品將提升整體毛利率表現，故在2023年營收與獲利皆獲上修的情況下，預計P/B評價將可進一步提升且朝區間中緣的1.15x靠攏、目標價89元(1.15x FY23F BVPS)，並調升投資評等至買進。
寶一(8222.TT)區間操作
資料日期：2023-03-21
報告類型：訪談摘要
8222.TT 寶一《2023年營運高飛 惟短期評價已偏高》
評價方面，投研部雖看好寶一有望跟隨航太產業復甦，2023年營運將迎來雙位數成長表現，且航太屬中長期訂單，對安全要求亦高，使終端不易更換供應鏈，故在波音、空巴訂單持續攀升下，市場給予寶一的評價亦持續上升，以3/20收盤價計算PBR約3.20x，惟觀察2014~2015年寶一獲利翻倍時，PBR約落在1.38x~2.02x，同時，公司2016年營收創高，PBR高點為2.76x (1.87x~2.76x)，因此投研部認為短期股價已反映獲利成長利多，建議區間操作，並以客戶Safran進5年PB中緣(1.9x~5.3x)做為參考，區間價位30~40元(2023F BPS *2.50x~3.30x)。
中鋼(2002.TT)買進
資料日期：2023-03-17
報告類型：個股報告
2002.TT 中鋼《需求逐漸清晰》
4月與2Q23盤價漲幅優於預期
中鋼3/16開出4月與2Q23盤價，當中4月盤價調漲800~1,000元/噸、2Q23盤價調漲1,500~2,000元/噸，漲幅優於投研部預期，中鋼熱軋鋼4月盤價調漲1,000元至31,190元/噸、MoM 3.31%，漲幅高於寶鋼調漲的200人民幣/噸。
2Q23需求將進一步提升
需求方面，自11/2022全球鋼鐵最大需求地區—中國，受惠房市政策鬆綁以及全面解封，鋼市信心受到提振，隨後在01/2023春節過後實質需求開始回溫。各產業方面，1) 累計前2月房屋銷售額跌幅明顯收斂至-0.1%、較12/2022回升26.6ppts；2) 中國鋼鐵業PMI 2月提升至擴張區的50.1、連續3個月回升。展望後勢，時序上將進入2Q23傳統旺季，而目前鋼材庫存水位仍偏低，2月中國社會鋼材庫存1,372萬噸、低於近3年同期平均的1,689萬噸，後續在補庫效應挹注下，2Q23需求將進一步提升，全年而言需求已自4Q22谷底復甦。
投研部上調2023年營收與獲利預估
考量4月與2Q23盤價漲幅優於預期，投研部上調2023年營收上調至4,332.42億元、YoY-3.63%，營收年減主要來自產品ASP低於2022年所致，不過營運已從4Q22谷底持回升。獲利方面，全年毛利率預估較前次上調0.07ppts至5.74%，EPS則上調0.04元至0.93元。
投資建議：調升至買進，目標價35元
評價方面，參考鋼市溫和成長期間，P/B評價多落在1.3~1.8x之間，以2023年BVPS 20.9元計算，目前P/B位於1.45x、處於上述區間中下緣，投研部考量中國2月房屋銷售額跌幅明顯收斂，以及鋼市需求持續回溫，預計P/B評價將隨中鋼營運狀況一同脫離4Q22谷底，並朝中上緣1.65x P/B邁進，目標價35元，並將評等調升至買進。
勤誠(8210.TT)區間操作
資料日期：2023-03-17
報告類型：個股報告
8210.TT 勤誠《先蹲後跳》
勤誠2022年營收獲利創新高，惟4Q22進入庫存調整期
勤誠2022年營收達105.6億元、YoY 12.0%，毛利率20.2%，營益率10.8%，EPS達8.32元，營收、獲利受惠於缺料緩解和伺服器訂單暢旺創下歷史新高。伺服器產業2022年市況佳，惟烏俄戰爭爆發使全球景氣快速惡化，4Q22勤誠客戶開始去化庫存，拉貨動能減弱，使該季營收減少至26.6億元、QoQ-12.3%、YoY 1.4%，毛利率為18.8%，EPS為1.31元。
1H23經濟情勢不佳，庫存持續調整
1H23庫存去化動作持續，中系、美系客戶拉貨皆保守，尤其中系客戶在中美科技戰禁令之下，需求更為疲弱，因此勤誠1H23營收遜於1H22，營運將在2H23恢復動能。就整體訂單來看，公司表示2023年營收可優於2022年，勤誠選擇高價值、高毛利的訂單生產，2023年毛利率也會比2022年提升，投研部預估勤誠2023年營收109.8億元、YoY 4.0，毛利率22.1%，EPS達8.84元。
新專案、AI伺服器帶動2H23營收
勤誠四大新專案已開發完成，1H23新平台陸續小量產出，預計2H23明顯放量，且新專案毛利率較佳，有助勤誠2H23毛利率走升。除四大新專案，勤誠著重AI、Edge computing、HPC應用，客戶對AI伺服器的採購需求佳，公司接到的訂單約10%~15%與AI相關，預計2Q23後將有較明確的量產時間表，預期效益於2H23顯現。
調降至區間操作評等，區間價位70~95元
勤誠伺服器客戶庫存調整時間長於投研部預期，新專案、AI應用商機發酵時間為2H23，假設客戶拉貨意願於2H23提升，則公司2023年營收獲利應可繼續成長，投研部預估勤誠2023年EPS達8.84元。勤誠近5年歷史PE為5x~14x，平均達9.5x，因1H23客戶拉貨動能偏弱，評等由買進調整為區間操作，建議之區間操作價位為70~95元(2023F PE 8x~11x)。
中美晶(5483.TT)區間操作
資料日期：2023-03-17
報告類型：訪談摘要
5483.TT 中美晶《本業獲利短期遇逆風，長線穩健成長》
2022年中美晶來自於半導體事業之獲利貢獻約86%、非半導體業務約14%。半導體獲利貢獻主要來自於環球晶，在半導體及矽晶圓產業現在正面臨下行循環，環球晶雖有較高的LTA覆蓋率，預計受影響程度將小於同業，國票預估環球晶2023年/2024年營收分別YoY 2.1%/ 3.4%，EPS為43.92元/44.87元，獲利相對穩健，不過因1H23矽晶圓廠客戶庫存水位持續上升，目前雖未見客戶砍單，但後續訂單仍有更多遞延或下修風險，國票仍保守看待環球晶獲利動能將放緩；中美晶太陽能本業部份，儘管太陽能安裝量趨勢向上，但因多晶矽原料下跌、能源價格高漲及利率上升導致利息費用增加將在未來幾季毛利率受到壓抑，維持區間操作評等，預估中美晶2023年營收833.6億元，YoY 1.8%。毛利率38.6%，YoY-0.4ppts，稅後淨利101.4億元，YoY 16.4%，EPS 17.30元，評價參考近三年本益比位於7X~15X區間，目前PE 9.2X，估值相對便宜，建議區間偏多操作，區間價位140~190元(2023F PE 8X~11X)。
富邦金(2881.TT)區間操作
資料日期：2023-03-17
報告類型：訪談摘要
2881.TT 富邦金《營運穩健成長》
綜合上述，國票預估2023年北富銀獲利將因升息及放款趨緩而成長性放緩，惟考量中國解封及供應鏈庫存持續去化將支持台灣出口產業復甦與回溫，有望帶動金融市場的交易環境較2022年友善，另外美債在後續核心通膨如期得到調控、出現舒緩後，將迎來佈局之機會，並提升公司資產部位收益率，富邦人壽資本利得可望回穩，產險部分又因防疫保單將在1Q23陸續到期以及3/20起僅中重症需進行理賠，預期相關影響下降，全年虧損影響相對有限，合計預估富邦金2023年稅後淨利為948.7億元、YoY 102.2%，EPS為7.42元。
另針對瑞士信貸(CS US)部分，富邦金相關曝險額約110億元（占整體資產規模比重約0.2%），國票考量瑞信資本適足率及流動性指標仍屬穩健，且已向瑞士央行借款增加短期流動性，預期暫無提列預期信用損失之必要，因此對富邦金直接影響有限，惟評價上考量市場對於仍具風險的金融體系信心疲弱，建議待不利因素淡化、國際金融局勢穩定後逢低進行佈局。若以富邦金重分類後之淨值計算，當前富邦金本淨比約為1.1x，並參考前一次升息循環下富邦金本淨比落在0.8x~1.2x，評價上考量資產價格回升有望推升金控淨值、股利發放在可分配之未分配盈餘充足下可期，且2023年子公司營運亦將穩健成長，故以前一次升息循環本淨比區間上緣進行評價，建議於52~58元(2023F PB 1.0x~1.2x)的區間價位操作。
胡連(6279.TT)區間操作
資料日期：2023-03-16
報告類型：訪談摘要
6279.TT 胡連《營收規模成長，惟毛利承壓》
評價上係考量：1)參考乘聯會2月的統計，中國2023年以來累計零售銷量265.7萬輛，YoY-21%，雖已見春節後的車市回暖，惟整體需求尚未明顯放大，短期中國消費者觀望氣氛仍濃厚；2)歐美鏟雪車線束恢復供貨動能，同時歐系M客戶、P客戶專案進度良好，有望持續貢獻營收；3)銅原料持續上漲將壓抑毛利率表現，因此儘管營收規模上升，仍無法明顯帶動獲利提升。參考胡連過往PE約11~20倍，考量胡連營收雖有成長但成長幅度有所放緩，故以區間中緣的13x~17x進行評價，維持胡連區間操作建議，區間價位127~166元(2023F 13x~17xPER)。
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發表於 2023-3-21 23:12:26
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