元大報告 川湖 群聯 旺宏 台表科 研華 義隆電 聯茂

iloventd2u

6278 台表科 元大投顧 20230331.pdf (1.24 MB, 下載次數: 64)

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8299 群聯 元大投顧 20230331.pdf (1.81 MB, 下載次數: 72)

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2059 川湖 元大投顧 20230406.pdf (1.53 MB, 下載次數: 65)

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austin

群聯(8299.TT)買進
資料日期：2023-08-07 報告類型：個股報告
8299.TT 群聯《3Q23 NAND谷底將過》
 2Q23轉投資拖累EPS、低於市場預期
群聯2Q23營收100.1億元、QoQ-0.7%、YoY-38.6%，毛利率32.5%，稅後淨利4.4億元、QoQ＋82%、YoY-75.6%，稅後EPS 2.28元。群聯2Q23毛利率創歷史單季新高，並優於市場共識的28%，除因2Q23提列存貨跌價損失僅影響0.5ppts.，在毛利較高之產品營收佔比較1Q23提高，稅後淨利因業外持續依權益法認列轉投資中國宏芯宇之損失，影響EPS-2.01元，2Q23稅後EPS低於市場共識之3.93元。
 3Q23工業及高階應用需求出現回溫
NAND Flash市場需求持續低迷，客戶對未來展望較為保守。國票認為雖整體終端裝置的出貨量呈現下滑，但搭載儲存容量持續成長，且近期在工業及高階應用，如UFS或PCIe等產品需求已出現回溫，預估群聯3Q23營收為127.5億元、QoQ 27.5%、YoY-12.5%，毛利率30.7%，稅後淨利11.4億元、QoQ 159.5%、YoY-4.1%，稅後EPS 5.92元。
 NAND產業谷底將過，建議買進，目標價485元
根據TrendForce預估，NAND Flash 3Q23 價格跌幅有望從2Q23的10%~15%收斂至3%~8%。國票預估在原廠持續擴大減產下，減產效果有望於3Q23末顯現，供需狀況將逐步改善，因此預期後續NAND價格跌幅將持續收斂，並且在4Q23終止跌勢。國票預估群聯2023年/2024年營收分別為470.8億元/595.3億元、YoY-21.9%/ 26.5%，毛利率31.4%/30.8%，稅後淨利34.2億元/60.2億元、YoY-36.8%/ 76.3%，稅後EPS 17.67元/31.16元。
考量群聯獲利結構轉佳，並且群聯在價格底部持續採購NAND顆粒，2H23將隨價格回升帶來存貨評價回沖，加上群聯持續design win新品，拉開與競爭對手差距，儘管1H23因轉投資大幅侵蝕獲利，但2H23影響程度將隨NAND價格回穩而大幅縮小，公司長期展望正向，參考過去五年群聯PE約6X~18X，目前PE 13X，考量NAND產業已在谷底即將回升，獲利將重回成長，因此給予買進評等，目標價485元(2024F PE 16X)。

austin

川湖
(2059.TW/2059 TT)
2Q23 EPS 優於預期；AI 伺服器及交換器導軌帶動 2024
年營運成長
重要訊息
2Q23 EPS 為 7.50 元，優於凱基預估，主因業外收入較高。7 月營收為 4.56 億
元，年減 36%及月減 8%，預估 3Q23 營收季持平、4Q23 營收季增。
評論及分析
業外收益較高使 2Q23 獲利超前。2Q23 EPS 年減 29%，但季增 56%至 7.50
元，優於凱基預估與市場預估，其中毛利率季增至 59.1%，而營業費用較高使
營利率為 46.2%，兩者皆低於我們預估。然而利息收入季增與匯兌收益較高
(2.66 億元)抵銷本業獲利低於預期之影響，使 EPS 優於預期。1H23 營收年減
32%，係因 2022 年伺服器導軌客戶提前拉貨、客戶存貨調整及新 CPU 平台量
產遞延。營收放緩使 1H23 EPS 年減 39%至 12.3 元。隨 4Q23 新 CPU 平台產
品放量且產品組合優化(高階產品營收比重提升，例如 AI 伺服器營收由 1H23
之 7-8%持續擴張)，毛利率與營利率上揚趨勢將使 2H23 EPS 較上半年成長。
4Q23 前營收維持低檔，2024 年展望正向。7 月營收 4.56 億元，月增 8%，但
年減 36%。因庫存修正持續且新 CPU 平台量產遞延至 4Q23，公司展望 3Q23
營收季持平、4Q23 季增。我們因此預估 2023 年營收大幅年減 29%，而 4Q23
營收將季增 20%。我們上修 2024 年營收預估至年增 46%，主因預期川湖將
受惠導軌均價攀升(搭載 GPU 之伺服器重量提升)，以及於 switch 與 AI 伺服器
GPU tray 之市占率高於一般伺服器之市佔率。7U 伺服器配備多顆 CPU 與
GPU，且因熱功耗設計(TDP)較高使多項零組件升級，因此每台伺服器平均重量
增加至 70-130 公斤，重於一般 2U 規格(平均 10-20 公斤)及 4U 規格(平均 40-
50 公斤)。此將使導軌設計更為複雜，進而推升產品均價與毛利率。隨 AI 伺服
器佔整體伺服器營收比重將由 1H23 之 7-8%上升至 4Q24 之 30%以上，預期
產品均價與獲利率逐步攀升。我們上修 2023 年 EPS 預估至 26.23 元(年減
38%)、2024 年 EPS 至 35.97 元(年增 37%)，並預估 2025 年 EPS 持續提升。
投資建議
目標價由 875 元調升至 980 元(25 倍 2024-25 年 EPS 預估平均)，考量
2024-25 年獲利率與 EPS 展望正向，維持「增加持股」評等。
投資風險
廚具滑軌營收復甦疲弱、缺工、新台幣強勢。

austin

義隆電(2458.TT)買進
資料日期：2023-08-04 報告類型：個股報告
2458.TT 義隆《NB產業庫存回到健康水位，產業基期低》
 受惠急單挹注2Q23營運優於預期
受惠急單挹注，義隆2Q23營收30.4億元，QoQ 26.5%，YoY-26.7%，大幅優於公司財測區間上緣(28億元)，2Q23公司約持續提列1,700萬元之庫存跌價損失，較1Q23提列金額已逐漸減少，2Q23毛利率44.2%，QoQ 3.4ppts，YoY-3.4ppts，優於國票預估之41.5%，稅後EPS 1.63元，QoQ 61.1%，YoY-37%。庫存金額28.4億元，QoQ-14.2%，YoY-15.7%，庫存去化正向發展，庫存水位高峰已過。
 3Q23毛利率有望回復正常水準
義隆07/2023月營收11億元，MoM 10.9%，YoY 2.4%，為07/2023以來新高，YoY首度轉為正值。公司各產品線Touch Pad、Touch Screen、Finger Print、Point Stick皆正向發展，公司表示NB產業庫存已經近健康水位，但總體經濟不明朗，客戶下單仍保守，MCU產品仍維持保守看法，與日前盛群(6202)法說會看法一致。國票保守預估3Q23營收31.1億元，QoQ 2.1%，YoY 10.1%，毛利率44.5%，QoQ 0.3ppts，YoY-2ppts，稅後EPS 1.81元，QoQ 11.3%，YoY 5.4%，3Q23營收、獲利有望結束6季度以來的衰退，首度轉為年成長。
 NB產業庫存回到健康水位，產業基期低，維持買進投資建議
義隆庫存金額在4Q22見頂，庫存去化正向發展，公司表示目前產業庫存已接近健康水位，且隨庫存跌價損失的影響逐漸減少後，毛利率可望逐季回升，國票預估2023年營收113.5億元，YoY-12.9%，毛利率43.7%，YoY-2.2ppts，稅後EPS 5.85元，YoY-17.4%；2024年營收122億元，YoY 7.5%，毛利率45%，YoY 1.3ppts，稅後EPS 7.17元，YoY 22.6%。過去五年義隆PE區間約在6X~22X，目前評價16X，位於歷史區間中緣，國票考量目前NB產業基期低，且已過產業循環低谷，維持買進投資建議，並上修目標價為140元(2024F PE 20X)。前次目標價為130元(2024F PE 18X)。

austin

2395.TT 研華
3Q23 營運持續受中國市場拖累
公司簡介
研華成立於 09/07/1981，為全球知名工業電腦廠。以自有品牌「ADVANTECH」行
銷全球，產品應用涵蓋醫療、娛樂、交通、安全監控、博弈等多項領域。華碩持股
11.25%。產品銷售地區，亞洲佔 44%、美洲佔 32%、歐洲佔 19%、其他佔 5%。
投資評等/區間價位 重點摘要
區間操作 340~440
【大盤指數/股價】16894 / 382
2Q23 營運成果略優公司預期、EPS 為 3.51 元
2Q23 營收 170.3 億元，QoQ-2.1%、YoY+1.2%，受惠原物料價格下滑，
營業毛利 70.1 億元，毛利率達 41.2%，營業利益 34.3 億元、營業利益
率 20.1%， 略 優 於 法 說 會 預 期的 毛利率 37.5%~39.5%、 營 利 率
17%~19%。稅後淨利 30 億元，QoQ+1.5%、YoY+22.2%，稅後淨利
率 17.6%，EPS 3.51 元。1H23 營收 344.2 億元，年增 4%；若以美元
表達，1H23 營收 11.3 億美元，YoY-2%。營業毛利 139.3 億元，毛利率
40.5％，營業利益 69.3 億元、營業利益率 20.1%，稅前淨利 74.5 億元，
歸屬於母公司稅後淨利 59.6 億元，YoY+19%，淨利率 17.3%，EPS 達
6.97 元。1H23 營運成長主要來自北美地區與北亞地區中的日本，因美
國提出基建計畫與在地生產等政策、日本受惠旅遊人數大增下帶動自動
化、零售、食品業銷售成長等，使相關企業投資需求增加。
2Q23 整體接單/出貨比下滑將反映在 3Q23 營運衰退上
展望 3Q23，全球高通膨和中國市場復甦力道疲軟，接單狀況明顯降溫，
2Q23 整體接單/出貨比值(B/B Ratio)為 0.79，是近兩年低點，三大區域
市場中，北美市場接單/出貨比值較上季持平，歐洲及中國則呈現下滑，
分別為 0.68 及 0.78 偏低水位。
3Q23 營收將反映自 2023 年初以來的接單不如預期以及專案出貨淡季
影響，加上中國市場復甦不如預期、歐洲市場進入休假淡季等因素，公司
預估 3Q23 營收將降至 4.8~5 億美元(台幣約 148.8 億元至 155 億元)，
毛利率降至 38.5%~40.5%，營益率為 16%~18%。雖然從 07/2023 接
單情況來看，中國已有好轉跡象，08/2023 出貨將比上月多，但後續需
要持續觀察接單是否持續回溫。
投研部認為，中國官方 07/2023 採購經理人指數 PMI 是 49.3，雖然較
06/2023 改善 0.3 個百分點，但仍連續 4 個月低於判斷景氣情況的關鍵
指標 50，加上房地產仍疲弱不振、青年失業問題等，短期企業投資信心
偏弱，預估 3Q23 營收 152.6 億元，QoQ-10.4%、YoY-18%，毛利率
40.3%，稅後淨利 24.7 億元，QoQ-17.7%、YoY-22.3%，EPS 2.89 元。

austin

群聯
(8299.TWO/8299 TT)
車用市場成為新成長引擎
重要訊息
我們注意到車用業務為群聯 2024 年起營收規模成長的重要驅動力。
評論及分析
車用 NAND Flash 市場高速成長。Gartner 預估 2023-27 年全球車用 NAND
Flash 位元需求量的年複合成長率達 27%，主要動力包括：(1) 資訊娛樂系
統與數位座艙合計的單位搭載量達 64-512GB、且滲透率高；(2) 先進駕駛輔
助系統及中央控制器的單位搭載量分別達 16-128GB、8-256GB，且滲透率
將逐步提高，反映 L2 及 L3 自動駕駛等級的新車上市，中央控制器的架構亦
逐步升級，要求更高的傳輸速度、低延遲及可靠性。
控制 IC 及模組的外包商機擴大。車用市場佔全球 NAND Flash 位元需求量的
1-2%，群聯目前的全球車用 NAND Flash 控制 IC 市佔率高達 40%，整體車
用 NAND Flash 業務營收(包括控制 IC 及模組)佔 2023 年合併營收達低個位
數百分比，我們認為 2024 年起將加速成長，主要驅動力包括：(1) 隨模組自
eMMC 升級至 UFS 及 PCIe，控制 IC 的開發成本將墊高，推動原廠將控制 IC
外包予獨立第三方業者群聯；(2) 中國中小型車用模組業者興起，而原廠的
支援量能不足、且 Micron (美)的供應受中國政府軟性限制，推動模組業者外
包予群聯，而模組的單位營收規模大幅大於控制 IC。群聯在車用模組市場的
競爭優勢主要包括：(a)已取得 AEC-Q100、IATF16969、ISO26262 等主要
認證；(b) 已針對各項車用應用開發相對應產品規格；(c) 已打入多數 SoC 產
品的合格供應商清單。
投資建議
除車用業務外，我們亦看好以下驅動力將帶動群聯 2024 年獲利及評價展
望：(1) NAND Flash 供給轉緊、價格逐季上漲，帶動庫存利益認列；(2) 原
廠擴大釋出控制 IC 外包需求；(3) 伺服器模組業務拓展；(4) 電子業庫存調
整完成，帶動嵌入式 ODM 模組出貨。
投資風險
車用 NAND Flash 需求升級慢於預期。

iloventd2u

群聯像是很好的公司  值得長期投資
應該放進觀察名單了
多謝大大

austin

群聯
(8299.TWO/8299 TT)
搭起雲端與邊緣端的橋梁
重要訊息
我們認為群聯針對生成式 AI(GenAI)場域訓練(Fine-tuning)推出的 aiDAPTIV+
方案將加速自 2024-25 年商業化，帶動 SSD 營收成長。
評論及分析
生成式 AI 場域訓練需求將啟動。我們認為供應特定專業場域訓練需求、部
署於邊緣端的中低算力訓練型 AI 伺服器將加速自 2024-25 年商業化，主要
驅動力包括：(1) 位於雲端的通用模型逐步開發完成，而個別企業便須再以
自身專有的資料進行場域訓練，方可開發專用模型；(2) 個別企業具智慧財
產及資訊安全考量，傾向自行採購伺服器、部署於邊緣端；(3) 群聯等業者
開發低成本的解決方案。
aiDAPTIV+，以低成本解決方案打開市場。群聯於 2023 年推出獨家專利的
aiDAPTIV+方案，將 SSD 作為 DRAM 使用，即時支援 GPU 運算的資料暫存
需求，以擴充 AI 伺服器整體記憶體容量。群聯估計企業的技術文件撰寫等
場域訓練業務，以市場現行 AI 伺服器方案的系統建置成本達 200 萬美元；
而 aiDAPTIV+方案的系統建置成本僅 2-3 萬美元。我們認為低成本的解決方
案將擴大場域訓練的使用者群體規模，打開該類 AI 伺服器及配套的 AI SSD
市場。aiDAPTIV+方案主要立基於以下競爭優勢：(1) 該類方案的先行者；(2)
克服 SSD 擦除次數障礙；(3) 與現行軟硬體的相容性高；(4) 龍頭業者推廣
SSD 解決方案的誘因較低。
投資建議
除 aiDAPTIV+方案外，我們亦看好以下驅動力將帶動群聯 2024-25 年獲利及
評價展望：(1) NAND Flash 供給轉緊、價格逐季上漲，帶動庫存利益認列；
(2) 原廠擴大釋出控制 IC 外包需求；(3) 伺服器模組業務拓展；(4) 電子業庫
存調整完成，帶動嵌入式 ODM 模組出貨。
投資風險
企業級 SSD 需求升級慢於預期。

austin

聯茂
(6213.TW/6213 TT)
一般型伺服器回溫，AI 伺服器市佔率開始提升
重要訊息
聯茂 1Q24 營收季減 9%達 61.6 億元，低共識 7%之 66 億元，但預期在 3
月底一般型伺服器明顯拉貨回溫下，2Q24 可望季增 10%以上走出谷底。
評論及分析
2Q24 營收可望季增雙位數。1Q24 除車用呈季增，其餘呈季減。目前月產
能為 545 萬張，在一般伺服器拉貨逐季增溫下，我們預期 2Q24、2H24 稼
動率 65%、65-70%，4Q24 若 GB200 加入生產可超過 70%。而 2024 年
折舊為 13 億元、資本支出預期為 16 億元，泰國第一期月產能 30 萬張。
2024 伺服器回溫及 AI 伺服器市佔提升帶動 very low loss 材料以上佔比達
20%之上。我們預期 2024 營收可呈 20%成長，其餘摘要如下：(1) 2023 年
我們為美系客戶伺服器 L40S 主要供應商之一，4Q23 新增另一美系 CSP 伺
服器(M7)放量，2024 年除 L40S 持續出貨，將新增一美系 AI ASIC 在 2Q24
放 量 。 (2) GH200 、 GB200 公 司 皆 是供應商之一 ，其中 GB200 以
computing tray 副板為主出貨並用 M6 等級的材料，而公司將為主要供應
商。(3)M8 材料進度稍慢，正驗證中系 800G 交換器及 GB200 OAM 混壓的
認證。(4)2023、1H24、2024 預期 very low loss (M6) 佔比營收 5-6%、
10%、20%以上 (14-16% 為 general server、4-6% 為 AI server) 。(5)2024
年車用營收有機會呈 10-15%成長。(6)Birch Stream 伺服器新平台今年開始
測試，層數提升至 18-22 層。
投資建議
目前股價交易於 2024-25 年市場共識之每股盈餘的 22.9 倍、16.7 倍屬於區
間上緣，儘管公司在 AI 伺服器市佔率有所提升(營收佔比為個位數)，然而我
們認為一般型伺服器 PCB 層數與規格仍持續攀升，因此 2Q24 起需求增溫將
帶動稼動率與獲利提升驅使股價上揚。
投資風險
客戶需求不如預期；競爭對手進度超前。