11/13 外資券商研究報告

wagaly

華碩 (2357.TW)：AI PC 預計 2026 年全面鋪開；2025 年第三季業績符合預期；買入
我們預計華碩 2025 年第四季營收將年增 16% 至 1,780 億新台幣，主要得益於遊戲 PC 和 Copilot AI PC 的全面鋪開，但受季節性因素影響，環比將有所下降。


該公司預計 2025 年第四季 PC 營收（連結）將較上季下降 10% 至 15%，或與去年同期基本持平；組件及伺服器營收預計年增 40% 至 50%，或與去年同期基本持平。


華碩 10 月營收年增 33%（或季減 30%）至 660 億新台幣，與我們的預期一致。我們預計公司11月/12月營收將年增至590億新台幣/530億新台幣，主要得益於遊戲PC/AI PC的新產品週期以及AI應用場景的不斷增長。公司對AI PC出貨量在2026年加速成長持樂觀態度，這主要得益於終端用戶越來越多地採用AI PC來提升體驗和生產力。
維持“買入”評等。


穎崴 Winway Technology Co. (6515.TW)
獲利回顧：2025年第三季毛利率不如預期，受新產品量產影響；2026年開局強勁；重申“買入”評級
2025年第三季毛利率不如預期，受MEMS產品出貨稀釋影響穎崴科技於11月12日公佈了2025年第三季初步業績（見附件1）。2025年第三季營收為18.04億新台幣，季增18.5%，與彭博社的預期一致。但毛利率為42.1%，遠低於市場普遍預期的47.7%/45.7%，原因是MEMS探針卡初期量產對毛利率的稀釋影響較大，導致毛利率下降約8個百分點。


儘管我們注意到其Cobra探針卡的出貨量高於公司平均水平，但… GM，我們預計MEMS探針卡仍需幾季才能實現產能爬坡，一旦2026年產量規模擴大，產能爬坡將更加緩慢。儘管如此，每股收益10.44新台幣與GSe/cons基本持平，這得益於更高的非經營性收益。
AI業務強勁成長，預計2025年第四季將季成長展望2025年第四季，WinWay預計營收將季增，這主要得益於AI GPU和ASIC業務的持續強勁成長，尤其是AI ASIC業務以及下一代GPU客戶的AI GPU初期產能爬坡。然而，探針卡營收不太可能大幅成長，因為2025年第四季的大部分活動將是新產品導入（NPI），大規模量產主要將在2026年實現。隨著產品組合趨於穩定以及探針卡毛利率的提升，GM預計將比上季小幅成長。
在資本支出方面，WinWay維持2025年全年資本支出預期，為2.5億至3億新台幣。整體而言，我們目前預計2025年第四季營收季增12.8%，毛利率為42.8%。預計2026年開局強勁


展望明年，我們預計2026年第一季將迎來穩健開局，這主要得益於AI GPU客戶的強勁需求。對於2026年，我們目前預計營收年增42.4%，營收規模將達到109億新台幣，主要得益於：1）新型超高速插槽產品的強勁需求。我們相信WinWay已在美國AI客戶處獲得多個超高速插槽項目（另見我們的報告），預計2026年銷售量將顯著成長；2）隨著TAM（目標市場規模）拓展至SLT（軟體開發技術）市場，市佔率將會提升。


鴻海精密 Hon Hai Precision （ HH2317 ）
邁向新高度；目標價上調至新台幣317元
2025年第三季營業利益率達3.43%，創下自2017年第二季以來的新高並展現出卓越的營運效率，營收規模翻了一番以上。我們預計其人工智慧基礎設施產品的拓展（從組件、伺服器/機架組裝到模組化資料中心建置）將從2026年起推動獲利成長：OW。
人工智慧基礎設施產品推動長期利潤成長：年初至今人工智慧伺服器/機架營收超過新台幣1兆美元，佔總營收的近20%，去年不足5%。更快的上市速度、更低的成本和技術能力將使其從2026年起，從人工智慧GPU伺服器到人工智慧ASIC伺服器項目，以及從超大規模資料中心客戶到包括美國、台灣和日本在內的自主人工智慧客戶，擴大其供應份額。此外，提供機械/冷卻組件擴充和模組化資料中心，應有助於提升毛利率和營業利益率。


重申OW評等；目標價上調至新台幣317元：我們將2025/2026/2027年的獲利預期分別調高6%/9%/21%，以反映人工智慧基礎設施帶來的機會。我們預計隨著市場獲利預期上調和
供應狀況的改善，股價將走高。我們認為11月21日的鴻海科技日是下一個可能發布新項目的催化劑。（有另一個消息來源指出新項目是OPEN AI的案子，按OPEN的慣例，會有股權合作）