金居 Co-Tech, 8358.TWO

austin

金居（Co-Tech,  8358.TWO

1、第三季獲利略低於預期

1）金居（Co-Tech,  8358.TWO）第三季核心營業利益比外部預估低約7%，比市場共識低約5%。主因是夏季電價上升，毛利率季減0.7個百分點，比外部預估和市場共識分別低1.4、1.5個百分點。
2）產品組合持續改善，HVLP3以上銅箔營收占比接近20%，第二季為15%至20%。營業費用增至0.90億元，第二季為0.83億元。
3）稅後淨利比外部預估低約8%，比市場共識低約4%。報告列出的第三季每股盈餘為2.40元。

2、第四季有漲價和新品出貨支撐

1）報告預估第四季營收季增8%，動能來自各類銅箔平均漲價約10%、HVLP5和RG313+等高單價高毛利新品開始出貨，以及HVLP3以上產能增加。
2）銅箔漲價從6月下旬開始加速，報告預期第四季漲幅會進一步擴大。
3）HVLP3以上產能第三季為每月200至250噸，預估2026年底達每月250噸。
4）夏季電價影響已在10月中旬結束，加上產品組合改善，報告預估第四季毛利率為31.4%，季增4.7個百分點，第四季每股盈餘預估為3.09元。

3、發行可轉債，擴建馬來西亞四廠

1）公司在11月6日宣布發行最高70億元可轉換公司債，用於馬來西亞四廠擴產。四廠預計分兩期投入70億至100億元。
2）以良率50%至60%估算，每期預計增加約每月800噸HVLP4以上有效產能。兩期分別以2028年底和2029年底量產為目標。
3）報告估算，可轉債全數轉換後每股盈餘稀釋不到10%。每期擴產滿載後各可貢獻逾110億元營收，公司2025年營收為78.80億元。
4）三廠預計2027年底完成。

4、高階產能快速擴張，客戶需求仍大於供給

1）公司目標HVLP3以上每月有效產能在2027年底、2028年底和2029年底分別達到833噸、1,666噸和2,500噸，目前約每月200至250噸。
2）以2026年底為基準，到2027年底、2028年底和2029年底，高階產能將分別增加3.5倍以上、75%以上和50%以上。報告認為擴產速度高於主要競爭對手。
3）新增產能已有多家客戶預訂，但仍不能完全滿足主要客戶需求。
4）報告預估金居HVLP3以上市占率從2026年的19%升到2027年的41%、2028年的53%。2025年一般伺服器銅箔市占率約60%。

5、高階銅箔供需仍偏緊

1）AI伺服器和1.6T網通交換器從2026年下半年開始導入HVLP4銅箔，帶動高階銅箔需求。
2）報告預估高階銅箔市場規模在2028年達到27億美元，2025至2028年年複合成長率133%，約占全球PCB銅箔市場38%。
3）考量各家最新擴產計畫，報告預估2026至2028年HVLP3以上產業供給缺口為39%至48%，前次預估為45%至55%。缺口已從2026年下半年開始出現。
4）HVLP3以上有效供給2025至2028年年複合成長率預估為69%，前次為66%。供給吃緊可望支撐產能利用率和後續漲價。

6、營收、毛利率與獲利預估

1）報告預估2026至2028年營收分別為119.39億元、223.42億元和353.63億元，年增51.5%、87.1%和58.3%。2028年營收從前次的307.71億元上修。
2）考量最新擴產計畫，2028年和2029年營收預估分別上修15%和24%。
3）2026年毛利率預估下修0.7個百分點，反映第三季實績和銅價上升。2027至2029年分別下修2.1、2.2和1.2個百分點，主因是毛利率約30%以上的RG銅箔比重提高，以及銅價成本假設上升。
4）2026至2028年每股盈餘預估分別為9.71元、24.99元和45.04元，前次為9.98元、26.51元和42.58元。2027年第一季和第二季每股盈餘預估為4.12元和5.41元。
5）2026至2028年營業利益率預估為25.7%、35.3%和40.2%，稅後淨利率預估為20.6%、28.3%和32.3%。

7、主要風險

1）運算IC提早導入共同封裝光學（CPO）。
2）良率改善比預期慢。
3）同業HVLP擴產明顯高於預期，削弱議價能力。